天助自助者！

作者：李晴雨

(资料图)

编辑：沈河

风品：陈梓轩 刘明

来源：铑财——铑财研究院

提升上市公司质量，保护投资者利益，从不是一句空话。

媒体数据显示，截至6月26日，今年已有超70家上市公司或公司相关责任人被立案调查。“零容忍”态势下，问询函更显潮涌之势。

2023年6月13日，深交所向景峰医药下发年报问询函，涉及债务兑现问题、资本结构问题、业绩持续下滑、公司控制权变更等问题。犀利追问中，这家中药注射剂老牌企业的窘迫悉数展现。

01

保留意见背后 兑付压力知多少？

继2023年4月29日披露2022年报后，景峰医药于6月9日发布公正公告。中兴华会计师事务所出具的保留意见审计报告尤为吸睛。

该报告称：无法就公司债券“16景峰01”兑付计划的可执行性获取充分、适当的审计证据，无法确定该事项对公司财务报表可能产生的影响。

简言之，会计师事务所对景峰偿债能力不乏质疑。

实际上，早在2021年10月，景峰医药便公告称，中诚信国际下调其公司主体信用等级，及其“16景峰01”的债项信用等级至B，并将其主体信用和债项信用等级列入可能降级的观察名单。

2022年6 月，中诚信国际进一步将“16景峰01”信用等级由B调降至 CCC，将债项信用等级撤出可能降级的观察名单。

深入近年财报数据，上述疑虑是有据可依的。

2020年至2022年，景峰医药营收8.78亿元、8.11亿元、8.41亿元，归母净利-10.69亿元、-1.64亿元、-1.28亿元，扣除非经常性损益后净利为-13.94亿元、-4.77亿元、-1.50亿元。

对此，深交所曾询问公司连续三年净利为负的具体原因，并对可持续经营力提出了质疑。

2020年至2022年，公司资产负债率为76.28%、81.71%、85.37%，流动比率为0.55、0.50、0.53，速动比率0.42、0.38、0.42，经营活动现金流净额-2.72亿元、1.24亿元、1.23亿元。

截至2022年末，短期借款余额2.13亿元，一年内到期的应付债券余额2.95亿元，货币资金余额1.81亿元，已逾期未偿还的短期借款总额0.39亿元。

负债率连增、流动性承压、旧债逾期新债待解，景峰医药基本面稳不稳要打一个大问号。

种种闪转腾挪，折射了急迫性。

如景峰医药计划通过出售子公司股权、资产重组、出售部分固定资产取得资金和经营性回款兑付到期债券“16景峰01”。

2022年11月，景峰医药披露称，全资子公司上海景峰拟将其位于上海市浦东新区浦明路868弄得房产以1.2亿元出售给自然人岳红伟；2021年9月，上海景峰以2.03亿元的价格出售上海市宝山区罗新路50号1-7幢房产。

玩味的是，截至2022年报审计报告日，景峰医药尚未就子公司股权出售交易和固定资产出售交易履行董事会审批程序和签订正式协议，这也是会计师事务形成保留意见的基础。

02

行业变天严控

“买买买”后遗症多痛？

与当下窘迫强对照，景峰医药有过光辉时刻。

2014年，企业借壳天一科技上市。注射剂为核心产品，聚焦心脑血管、骨科、抗肿瘤三大领域。涵盖以参芎葡萄糖注射液、心脑宁胶囊等为首的心脑血管领域产品，以榄香烯乳状注射液及榄香烯口服乳等为代表的抗肿瘤领域产品，以玻璃酸钠注射液为主的骨科领域产品，医用透明质酸钠凝胶为主的眼科器械产品。

业绩巅峰期的2016年，营收26.41亿元，净利3.40亿元。而后由盛转衰，在医保支付改革、两票制新规下，2017年净利1.62亿元，同比下滑52.33%。

2019年营收13.44亿元，同比下降48.02%，净利转亏-8.83亿元，下降572.56%。直到2022年，四年间归母净利累亏21.45亿元。有无披星戴帽风险，值得警惕。

发生了什么？内外皆有原因。

首先，与中药注射液严控政策直接相关。2018年，多款中药注射液大品种被列辅助用药目录、进入医院重点监控药品目录、被要求修订说明书增添不良反应等。

一轮洗牌出清中，步长制药、昆药集团、丽珠集团等代表药企大多受到业绩冲击。2022年1月，出现首个遭退市的中药注射剂产品。国家药监局宣布，经上市后再评价，注销中药注射剂莲必治。

景峰医药日子也没好哪去。主要产品参芎葡萄糖注射液未能进入2019年8月新版国家医保目录，导致当年第四季度销售收入同比下降超90%。

行业分析师刘锐玲表示，往期看，中药注射液行业标准不完善、个别企业生产不规范，有效性和安全性问题存疑，不少产品说明书在禁忌、不良反应栏上多为“尚不明确”，甚至出现鱼腥草事件、双黄连注射液致死事件等乱象，最终导致了国家加强监管。一些品种被纳入辅助用药目录、减少了临床使用，从而影响企业业绩。

据中研网市场报告，2015—2019年，重点城市公立医院终端中药注射剂市场销售收入从110.83亿元降至98.15亿元，增速从30.50%降至-4.59%。

也是2019年，景峰医药另一核心产品榄香烯乳状注射液，在新版国家医保目录的支付范围相比2017年版本缩窄，同样导致销售受限。

咋看，颇有些流年不利。但细观，自身短板更值反思。

无远虑必近忧。面对行业波涛汹涌，注射剂一直是景峰医药的核心业务。即使到2022年，注射剂产品营收仍达5.19亿元，占总营收比61.7%。

育新唤新的效率精准度如何？新增曲线孵化是否要更快些？

必须加把劲了。除主业受挫外，往期粗放“买买买”的后遗症，也开始悉数显现。

2015年至2018年，景峰医药相继收购德泽药业、海方楠、宁波爱诺、医易康云、联顿医药、景诚制药、锦瑞制药等多家公司部分或全部股权。带来业绩规模扩张的同时，商誉也在攀升，截至2018年底账面商誉余额达到7.37亿元。

诚然，并购是企业做大做强的一条可选路径，却并非万能药，更有双刃效应、边际效应。除了标的成色、市场环境，更考验企业后续综合赋能能力、业务协同力，一旦过于激进超出自身驾驭范围、不能将外扩业务有效化为内生动力，规模效应就变成规模陷阱，金瓜瞬间成暗雷，反而拖累企业业绩。

以海南锦瑞制药、贵州景诚制药为例。2013年，景峰医药以1.96亿元合并成本收购后者70%股权，确认2.09亿元商誉；2014年以1.12亿元收购前者51%股权，确认商誉1.05亿元。

2019年和2020年，海南锦瑞制药分别计提商誉减值准备0.55亿元、0.50亿元；贵州景诚制药分别计提商誉减值准备0.43亿元、1.66亿元；大连德泽药业分别计提商誉减值准备1.98亿元、1.02亿元。

截至2022年末，商誉账面值仅为0.33亿元，相当于已累计计提商誉减值准备7.04亿元。一顿操作猛如虎，企业陷入连亏巨痛也就在情理中。

03

毛净利率巨差

研发费“刹车”推广费高不？

提升核心竞争力、盈利能力，不能只靠豪买。如何融合为自身内生力、不断优化专业性、创新力、精细化水平才是关键。

深入景峰医药，毛利率与净利率间差值较大，2019年至2022年毛利率从60.04%上升到76.25%，净利率却一直是负值，2022年有所改善仍为-12%。

景峰医药解释称，公司净利率较低主因相关成本费用和计提资产减值损失等因素造成。将提高经营效率、降低生产成本，以提升核心盈利能力，推动公司可持续、高质量发展。

钱花哪去了？

销售费不得不提。景峰医药营销以外包代理模式为主，导致销售费居高不下。2019年至2022年分别为9.065亿元、5.961亿元、4.553亿元、4.219亿元，销售费用率虽从2019年的67.45%下降到2022年的50.18%，可占比依然不低，需要警惕反噬盈利力。

尤其在带量采购的医改大势下，提质增效创新、打击带金销售已是行业常态，年超4亿的销售费叠加自身连年亏损，是否过于扎眼、有无商贿风险、必要性合规性几何？

亦引发深交所问询，要求景峰医药说明“说明公司进行市场推广、业务宣传等活动相关费用支出申请、审批流程及负责人，相关内部控制制度是否健全并有效执行，公司确保大额销售费用支出的真实性、合规性的措施，是否存在商业贿赂等费用支出违规的风险。”

不算过度担忧，细梳销售费结构，“市场推广服务费”是大头，2022年该费用达到3.38亿元，占销售费总额的80.09%，占营业总收入比40.19%，平均每天支出近100万元。

2019年至2022年，景峰医药4年间累计支出19亿推广费，几乎与同期21亿亏额持平。是否过高了些？

一边是财务数据的捉襟见肘，一边是销售费的豪放支出，景峰医药到底靠什么来驱动核心成长？是否有些饮鸩止渴？

2020年，企业研发费达2.529亿元，2022年仅为3564万元。研发费用率也从2020年的28.8%高点降到2022年的4.23%。

说千道万，不如白银一片。研发费“刹车”，对正处产品转型升级、新曲线培育关键期的景峰医药而言不是好信号。

还是那句话，内生力、自我驱动才是打破颓势的关键。

客观而言，销售费增长并非完全“负面”指标。尤其对在研管线准备上市的药企，商业化落地必然要增加销售费。只是费用过高，也常被怀疑有不当返利、商贿的可能。

行业分析师于盛梅表示，销售费只能一时拉动业绩，过多依赖还有反噬效应、边际效应。

更可持续的增长还在高质创新，用过硬产品竞争力来黏住市场用户。随着集采等医改常态化推进，创新能力已成“指南针”。企业都在从营销导向转为研发导向，这是大势所趋。

2022年，景峰医药应收账款期末账面余额4.08亿元，共计提坏账准备2.40亿元，计提比例58.88%。其中账龄在1到2年的应收账款账面余额为0.21亿元，坏账准备计提比64.97%；账龄2年以上的应收账款账面余额2.17亿元，坏账准备计提比均为100%。

抛开高计提比得充分、合理性质疑，折射出的产品竞争力、市场话语权羸弱性、亟待改善性更不容小视。

04

熬过至暗期？天助自助者！

面对种种困境，景峰医药无疑在与时间、在与自身赛跑。

然据钛媒体不完全统计，从2020年至2022上半年，景峰医药控股股东、实控人叶湘武多次减持公司股票，合计减持5331.87万股，占公司总股本6.67%，累计套现超2亿元。

要知道，叶湘武也是景峰医药董事长兼总经理。如此减持，对市场信心面有害无利。

系列动作背后，引战未果不得不说。2021年10月，叶湘武拟通过引进战投来改善公司经营情况，与洲裕能源签订系列协议。可协议签署后，洲裕能源没及时支付相关款项，且违规进行了减持。于是2022年6月10日控股股东、实控人恢复为叶湘武。

兜兜转转、内外承压中，景峰医药可谓负重前行。想要走出困境，似乎只剩自救这一条道路。

没错，三军可夺帅匹夫不可夺志。产业起伏、企业兴衰本是常态，关键在于不迁怒无贰过，自我反思自我救赎。

景峰医药2022年报称，2022年11月以来，随着医疗与消费秩序逐步恢复，医药业恢复的有利条件持续增加。长期看，医药产业的高质量发展才是真正主旋律，医药制造业发展将迎来新气象、新格局与新机遇。

除了满怀信心，景峰医药并没躺平。通过提升集采产品中标率、推进在研产品上市进度、处置存量资产等努力，企业商誉已降至低点、伴随提计风险集中释放，有助企业轻松上阵，加快转型升级步伐。

截至2022年末，企业医用透明质酸钠凝胶已获生产行政许可，来曲唑片（2.5mg）、伏立康唑片（50mg）、氟比洛芬酯注射液（5ml：50mg）、普瑞巴林胶囊已取得注册批件，注射用盐酸吉西他滨（ 1.0g;0.2g）、盐酸伊立替康注射液（5ml:100mg;2ml:40mg）、盐酸替罗非班氯化钠注射液取得了一致性评价补充申请批件， 1.1 类新药交联玻璃酸钠注射液已通过 III 期临床伦理批件，将于本年度开展临床 III 期试验。

可见，景峰医药亦在奔赴创新大潮，持续战略卡位蓄力中，正在逼近收获期。黎明前的至暗时刻，是一段关键较劲期，最难熬也最富希望。

质量蜕变还是泯然众人，仍是惊险一越，仍是一场鏖战，天助自助者！

本文为铑财原创

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原文标题:问询函+4年连亏 景峰医药“四问”

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